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中國資產低相關性升溫，成全球 AI 與戰爭交易外的避風港

全球資金配置邏輯正在出現變化，2026 年以來，國際市場主要由兩條交易主線主導，一是 AI 資本支出帶動美國、台灣、韓國科技股上漲；二是美伊衝突與能源價格波動推升戰爭與通膨交易。在這兩股力量交錯下，投資人對高估值科技股、美元、美債殖利率與油價變化的敏感度明顯提高。相較之下，中國資產近期因與全球 AI 交易及戰爭交易的連動性較低，重新被部分國際資金視為分散波動的配置選項。 中國資產在全球資產市場中的角色轉向「低相關性資產」，截至 7 月 7 日市場資料顯示，人民幣過去一年兌美元升值約 5.4%，中國境內藍籌股上半年以美元計價上漲近 11%，外資持有 A 股市值也從 2025 年底的 3.67 兆人民幣升至 5 月底逾 4 兆人民幣。中國債券市場在中東衝突升溫後表現相對穩定，10 年期中國國債殖利率反而下行近 10 個基點，與同期美債殖利率上升形成對比，凸顯其波動分散功能。 中國資產能在全球風險升溫時保持相對穩定，並使人民幣、中國國債與部分高股息資產具備相對防禦性，主要來自三個背景： 中國通膨周期與歐美不同步，貨幣政策受 Fed 利率路徑牽動較小。 中國市場仍以本土資金與政策引導為主要定價力量，受到全球 AI 估值循環的直接影響有限。 中國能源結構對油價衝擊的敏感度低於日本、韓國等能源進口國，政府對成品油價格也有一定調節能力，因此美伊衝突對中國通膨與企業成本的傳導相對受控。 海外資金回流也出現更明確的產業偏好。韓國投資者上半年透過個股與 ETF 買入中國資產約 28.19 億美元，其中 A 股買入額年增 130.55%，資金集中流向北方華創、寒武紀、寧德時代等半導體設備、AI 晶片與新能源供應鏈標的。反映外資將中國資產拆成人民幣債券、高股息與大型金融等低波動部位，以及半導體、自主可控、AI 硬體與新能源等具政策支持的成長部位。 中國居民資產結構變化，則提供另一條中期支撐線。中國居民總資產在 2023 年初見頂後連續約六季下滑，近幾季大致穩定在 730 兆人民幣附近。更關鍵的是，居民資產組成已從房地產高度集中，逐步轉向現金、存款與其他金融資產。截至 2026 年第一季，房產在居民資產中的占比已較 2021 年房地產高峰期明顯下降，而現金與存款、其他金融資產占比則同步提高，顯示家庭資產負債表正在進入去地產化與金融資產再配置階段。 居民資產類別 2021 年房地產高峰期占比 2026 年第一季占比 變化方向 房產 67% 52% 下降 現金與存款 16% 25% 上升 其他金融資產 15% 20% 上升 隨著房地產不再扮演主要財富增值來源，低利率環境下的存款資金將逐步尋找股票、基金、保險與理財產品等替代配置，但這一過程會是漸進式，並非短期爆發。不過，中國經濟內部分化仍然明顯。科技與硬體供應鏈受資金追捧，消費與房地產則仍偏弱。截至 7 月 8 日可得的最新官方月度數據仍顯示，5 月零售銷售轉為年減，1 至 5 月固定資產投資與房地產投資也持續下滑；相較之下，半導體與工業機器人產量維持雙位數成長，凸顯「製造與科技偏強、內需與地產偏弱」的結構分化。 指標 最新變化 5 月零售銷售 年減 0.6% 1 至 5 月固定資產投資 下降 4.1% 1 至 5 月房地產投資 下降 16.2% 5 月半導體產量 年增 23% 5 月工業機器人產量 年增 28% 上述數據顯示，中國經濟仍呈現「製造與科技偏強、內需與地產偏弱」的結構。銀行體系也面臨資產國債化、淨息差壓縮與資金空轉問題，若居民與企業信貸需求長期不足，金融資產轉移對實體經濟的支撐力仍會受限。 展望未來數月，中國資產的核心投資邏輯將圍繞低相關性、政策穩定性與資產再配置需求。若全球 AI 交易進一步擁擠、美伊局勢仍反覆推升能源與通膨不確定性，中國債券、人民幣資產與部分政策支持產業，仍可能被納入全球資金的分散配置清單。但若中國消費持續低迷、房地產下行壓力未止，或銀行體系風險升溫，這種「避風港」定位也會受到考驗。

黃金止跌重返 4,000 美元上方，央行買盤支撐長線多頭

黃金在連續數週修正後出現止跌反彈。受美國 6 月就業數據明顯降溫影響，市場對聯準會（Fed）進一步升息的預期下修，帶動金價回升至近兩週高點。7 月 6 日盤中，現貨黃金約報每盎司 4,175 美元，8 月黃金期貨約報每盎司 4,187 美元，延續前一週逾 2% 的漲幅。由於黃金本身不具孳息收益，當市場認為 Fed 升息壓力下降，美債實質利率與美元上行空間受限，黃金的持有成本便隨之降低。 這次反彈之前，黃金已經歷劇烈修正。世界黃金協會（WGC）指出，金價在 1 月下旬一度突破每盎司 5,500 美元，創下歷史新高，但 6 月底曾短暫跌破 4,000 美元，今年以來累計仍下跌約 7%。修正主因包括美元走強、美債殖利率上升，以及市場一度重新押注 Fed 仍可能升息。美伊衝突後，油價與通膨預期雖曾推升避險需求，但隨停火談判推進、能源價格回落，黃金避險買盤也同步降溫，使金價從高檔快速回吐。 Read More at Datatrack 短線黃金能否延續反彈，仍取決於美國經濟數據與 Fed 政策訊號。美國 6 月非農就業新增僅 5.7 萬人，低於市場預期的約 11 萬人，使市場下修 9 月升息機率。但若後續通膨或消費數據再度偏強，Fed 鷹派立場升溫，金價仍可能重新承壓。摩根大通近期也下修金價預測，預估第三季均價約每盎司 4,300 美元、第四季約 4,500 美元，並提醒若美國數據持續強勁，金價仍有跌破 4,000 美元的風險。 不過，黃金長線支撐並未消失，核心來自央行買盤與儲備多元化需求。WGC 最新央行黃金儲備調查顯示，89% 受訪央行預期未來 12 個月全球央行黃金儲備將增加，74% 預期未來 5 年美元在全球外匯儲備中的比重將下降。過去 4 年全球央行平均每年增持約 1,000 噸黃金，明顯高於前一個十年的平均水準。5 月全球央行黃金儲備淨增加 41 噸，也顯示官方部門買盤仍是金價的重要底部支撐。 展望下半年，黃金大機率進入高波動整理階段。在全球經濟維持溫和成長、通膨降溫但仍偏高、央行仍有有限緊縮空間的基準情境下，金價可能圍繞目前水準上下約 5% 波動；若地緣政治風險再度升高、Fed 升息預期明顯降溫，或長期資金逢低回補，金價仍有機會重新挑戰每盎司 4,500 美元以上。對市場而言，接下來觀察重點將集中在美國通膨與就業是否持續降溫、美元與實質利率是否回落，以及央行與 ETF 買盤能否延續。黃金牛市尚未確認結束，但從單邊上漲轉為震盪整理，將是下半年更合理的市場基調。

日圓跌破 162 創 40 年低點，升息難阻利差交易與干預風險升溫

日圓貶勢再度成為全球外匯市場焦點，6 月底至 7 月初，美元兌日圓一度升破 162，觸及約 162.84 的 40 年低點，跌破日本過去曾出手干預匯市的關鍵區間。雖然日本央行已於 6 月 16 日將政策利率升至 1.0%，創 1995 年以來最高水準，但日圓並未因此止跌，反而在美日利差維持高檔、套利交易延續與日本財政疑慮升溫下，繼續承受貶值壓力。 Read More at Datatrack 日圓弱勢的核心，仍在於貨幣政策與財政政策的矛盾。日本央行升息主因是輸入型通膨壓力升溫，弱勢日圓推高能源、食品與原物料進口成本，迫使央行加快正常化步伐。然而，市場同時預期聯準會在通膨仍高於目標的背景下將維持偏鷹立場，使美日利差難以快速收斂。另一方面，高市內閣延續擴張性財政路線，也使投資人擔憂日本龐大的政府債務與長期財政紀律，進一步削弱日圓作為避險貨幣的吸引力。 從市場部位觀察，日圓仍是全球利差交易的重要融資貨幣。投資人借入低利率日圓，轉投向美元資產、印度股市、土耳其里拉等高收益標的，使日圓賣壓持續存在。即便日本政府在 4 月底至 5 月底投入約 11.73 兆日圓進行外匯干預，短暫將日圓拉回 155 附近，但效果並未持久。近期市場甚至開始討論美元兌日圓升向 170、180，甚至 200 的尾端風險。不過 200 並非基準情境，其需要聯準會更加鷹派、油價再度飆升、日本財政信心惡化與官方干預失效等條件同時出現。 日圓貶值對日本經濟的影響呈現明顯分化。一方面，弱勢日圓有利出口企業獲利，帶動日經指數站上高位，半導體、機械設備與汽車等外需產業受惠明顯。日本 5 月出口年增 17.0%，外銷機械訂單年增率也維持高檔，反映 AI 供應鏈與全球資本支出需求仍對日本製造業形成支撐。另一方面，日圓貶值推升進口成本，食品、能源與電力價格上漲壓力持續擴散，對日本家庭實質購買力與消費信心構成壓力，也提高政府面對民生通膨的政治風險。 展望未來數月，市場關注重點將集中在三條線：第一，美元兌日圓若持續站穩 162 以上並測試 164 至 165 區間，日本政府再度干預的機率將升高；第二，若聯準會維持高利率而日本央行升息步調溫和，美日利差仍將支撐日圓空頭交易；第三，若日圓貶值進一步推升輸入型通膨，日本央行將面臨更艱難的政策取捨。短期而言，官方干預可望減緩日圓貶值速度，但若利差、財政與能源進口壓力未見改善，日圓弱勢格局仍難以根本扭轉。

Warsh 取消前瞻指引，Fed 進入「少說話、多彈性」時代

美國聯準會（Fed）正在進入新的政策溝通時代，新任主席 Kevin Warsh 上任後首次主持 6 月 FOMC 會議，雖然利率決議本身並未意外，聯邦基金利率目標區間仍維持在 3.50% 至 3.75%，但真正改變的是 Fed 與市場溝通的方式。6 月會後聲明大幅精簡，刪除過往暗示未來政策路徑的語句；Warsh 本人也未提交個人點陣圖預測，並在 7 月葡萄牙 Sintra 央行論壇上重申，不會提前透露 7 月底會議是否升息。 Warsh 認為，當前通膨、能源價格、AI 投資、就業結構與地緣政治都在快速變動，過早透過前瞻指引承諾政策方向反而可能綁住 Fed 的手，也讓市場過度依賴央行給答案。6 月 Fed 仍公布經濟預測摘要與點陣圖，只是 Warsh 本人沒有提交自己的利率預測。這象徵他對點陣圖的保留態度，也削弱市場從主席個人預測推敲政策路徑的空間。短期來看，市場仍能參考官員利率落點，但點陣圖更像政策偏好的即時分布，而非 Fed 對未來利率的承諾。 Warsh 的新框架可以概括為「少說話、多彈性」，他拒絕提供下一步政策暗示，讓 FOMC 保留逐次會議調整的空間。在 Sintra 論壇上，Warsh 明確表示美國物價仍然太高，若市場以為 Fed 會接受高於 2% 目標的通膨，將會感到失望。不過他也指出，近幾週通膨預期與相關風險已有所降溫，主要受惠於美伊停火後油價回落。換言之，Warsh 希望將政策判斷重新拉回數據本身，這也代表市場定價方式將出現變化。過去，投資人可以從 Fed 聲明稿與主席記者會中尋找下一次會議的方向；未來，市場將更依賴 CPI、PCE、非農就業、薪資、通膨預期、油價與利率期貨自行判斷。對高估值科技股、長天期美債、美元與黃金等利率敏感資產而言，每一次通膨與就業數據都可能引發更大的重新定價。 展望未來數月，7 月底 FOMC 將成為市場檢驗 Warsh 新溝通模式的第一個關鍵節點。若 6 月通膨數據確認油價回落後物價壓力降溫，Fed 維持利率不變的機率將提高；但若就業與核心通膨仍展現韌性，市場對年內升息的預期可能再度升溫。Warsh 取消前瞻指引，代表 Fed 轉向「讓市場自行定價」，使政策方向將更直接取決於數據變化。

美伊停火帶動油價回落，美國通膨高點逐步浮現

美伊停火與後續談判進展，正在快速改寫原油市場的定價邏輯，6 月中旬以來，隨著美國與伊朗簽署停火相關諒解備忘錄，並就荷姆茲海峽航運恢復展開談判，市場先前累積的中東戰爭溢價明顯消退。國際油價已大致回到戰事爆發前水準，6 月更創下疫情以來罕見的單月跌幅。隨著美伊於杜哈談判出現正面進展，7 月 2 日盤中布蘭特原油回落至每桶 70.84 美元，WTI 原油則降至 67.75 美元，雙雙延續近期下行趨勢。 這波油價回落，對美國通膨路徑具有關鍵意義。5 月美國 CPI 年增率升至 4.16%，其中能源價格是推升通膨的重要來源，也使市場一度重新定價聯準會下半年升息風險。然而隨著油價從戰爭期間高點快速滑落至 70 美元附近，汽油與能源成本對 CPI、PCE 的上行壓力可望逐步緩解。若油價維持在當前區間，5 月很可能成為本輪地緣衝擊下的通膨高點，聯準會重新升息的急迫性也將較 6 月會議前明顯下降。 Read More at Datatrack 不過，當前市場定價反映的是「停火延續、航運恢復、供給正常化」的樂觀情境，但實體供應鏈修復仍需要時間。荷姆茲海峽雖然逐步恢復通行，但水雷風險、航運保險成本、指定航道安排與船舶安全評估仍會限制運輸速度。伊朗近期仍主張保留對荷姆茲海峽通行管理的影響力，甚至不排除未來透過收費或航道管制強化控制權，這使市場很難將中東風險溢價完全歸零。從供需基本面來看，低庫存與補庫需求也會限制油價進一步下探。先前中東衝突期間，部分國家透過釋放商業庫存與戰略儲備穩定能源供應；如今油價回落後，進口商與煉油廠反而可能啟動補庫。代表短期油價雖受戰爭溢價退場壓抑，但若庫存回補需求升溫、OPEC+ 增產幅度不如預期，或荷姆茲海峽再度出現安全事件，油價仍可能在低檔獲得支撐。 展望未來數月，油價將成為判斷美國通膨是否真正見頂的核心變數。若杜哈談判持續推進，並確認波斯灣原油與 LNG 出口逐步正常化，能源價格將有助於壓低 6 月以後的通膨讀數，也讓聯準會維持利率不變的空間擴大。不過，美伊停火只是讓原油市場從「戰爭供給衝擊」回到「供需基本面」定價，並不代表通膨壓力已經全面解除。後續仍需觀察三項風險：第一，美伊談判是否能從臨時停火走向更穩定的協議；第二，荷姆茲海峽運量是否真正恢復至戰前水準；第三，低庫存環境下的全球補庫需求是否重新推升油價。對聯準會而言，油價回落提供了暫時喘息空間；對市場而言，真正的關鍵則在於能源價格能否穩定維持在低位，非只是短暫回吐戰爭溢價。